2018-11-27 7:44:00

  真实的股市波动是世界上最难预测的事情之一。偏偏几乎人人都存有股市幻觉。因而可以说,克服过度自信,不高估自身所掌握信息的精确性,或许是投资走向成功的第一步。不高估自身能力,需要投资者有自知之明,用客观标准评价自己。

  本栏之前论述了过度自信的内涵、表现、原因及广泛性,今天再谈谈在实践中尤其股票投资实践中过度自信的表现及其克服之道。

  先来看一下实践中过度自信的测查。

  题目1:假设你在参加过的各种考试中都取得了很好的成绩,而别人参加类似考试却并未获得好成绩。对此你会得出什么结论?(选择一个与你所想的最接近的答案)(1)这些考试可能都比较简单,其他人的能力可能比较弱;(2)我非常确定要么是善于考试,要么是对考试材料掌握得非常好。

  题目2:你认为自己的开车技术怎么样,回想一下你认识的能开车的人,你认为你的驾驶综合能力是:高于、低于还是跟一般水平差不多?(1)低于水平或跟一般水平差不多;(2)明显高于一般水平。

  笔者用第一题在国内做了1995人的大样本研究,有1474人选择(2),比例达73.6%。其中,普通投资者270人,有205人选择(2),比例75.9%;企业高层管理者439人,有304选择(2),比例69.2%。另外,监管部门、基金公司、券商、银行的从业人员选择(2)的比例与上述数据接近,均超过60%。

  笔者用第二题在国内做了1279人的大样本研究,有885人选择(2),比例约占70%。普通投资者的回答比例与此相近。

  上述测查说明,大部分被试者都存在过度自信的认知偏差,过度自信的比例很高。


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2018-10-30 8:01:00

  为什么个体会对自身能力形成过度积极的判断?学者们提出了两种解释:第一种解释是基于动机偏差,个体表现为自信,可从心理上为自己提供好处,例如过度自信可提高人们的自尊;第二种解释强调认知过程有时可能会产生直接偏差。

  过度自信是最为稳固的个体偏差心理特征之一。

  如果有人说他知道某个问题的正确答案时,他所提供的答案在多大范围其实是错误的?研究表明,人们常常夸大对事物的真实了解程度。当人说在70%的情况下正确时,其实大概只有60%;当人说在90% 情况下正确时,其实大概也只有70%。这种过高估计对事件判断的准确性的现象被称为过度自信(Over confidence)。在股票投资过程中,越是盈利,投资者越喜欢不断买卖。令人惊讶的是,越是亏损,他们仍愿反复操作。为什么?因为他们总感觉“我比别人水平高,尤其比同伴水平高”。

  过度自信的概念起源于20世纪六十年代的心理学研究。自20世纪七八十年代以来,过度自信成为心理学领域受到广泛关注的研究问题。如今,这些研究已在金融学、投资学和管理学得到广泛应用。

  临床心理学家Oskamp Oskamp于1965年在他的心理学临床判断分析中给出了有关“过度自信”的表述:超出精确性的过度自信。他认为自信是伴随着人们对自己任务的估价增加而上升的。此后,有学者将将过度自信定义为,认为自己知识的准确性比事实中的准确程度更高的一种信念,即对自己的信息赋予的权重大于事实上的权重。因此,在心理学研究中,一般认为过度自信是一种校准误差,是典型的认知偏差。

  信息拥有量的增加会强化过度自信,随着信息量的增加,人们对自己所做出判断的准确性的自信水平迅速提高,但这些人实际的判断准确程度并没有相应提高。美国学者曾经做过一个研究,在一些赛马场上,选了8名职业赛马裁判作为被试,每匹马都有各种各样关于自身的信息100条,让这8名职业赛马裁判随机挑几条信息,相应限定选择5条、10条、20条、40条,接着预计哪匹马会赢。最后,随着裁判选择关于赛马信息数量的增加,自信程度也相应提高,赛马的最后结果表明,判断马最后确定获胜的准确度并没有随着信息数量的增加而增加。

  决策问题的难度也会强化过度自信。
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2018-8-29 7:58:00

  实验证明,即使在完全由偶然性决定结果的活动中,人们仍然表现出强烈的“控制力幻觉”。人们常常混淆偶然性事件同可由技巧决定结果的事件之间的区别,认为自己能控制事件的发展。

  根据常识,人们赞同“技巧与运气常常联系在一起”的说法,但实践中,他们也只是在口头上承认运气的存在,往往将自己的成就归因于技巧、能力,很少考虑运气在其中所起的作用。许多投资者相信自己可以控制操作,有人相信他们把握股市的涨跌。在心理学上,这种心理态势就是一种控制力幻觉。

  美国心理学家艾伦·兰格(Ellen Langer)1975年提出了控制力幻觉(Control Illusion)概念,指个体对环境或某一事件的控制能力的高估,这是个体对自身成功可能性的估计远高于其客观可能性的一种不合理的期望。当人们处于客观或不可控情境中, 却对该情境有较高的控制感,这是由于个体不合理地高估自己对环境或事件结果的控制力而产生的判断偏差。控制力幻觉使人们过度相信自己对事件发展过程的影响力而导致对自己成功概率的过度高估,因而低估了偶然性。人们常常相信,即使在完全由偶然性控制结果的活动中,他们也可控制事件发展。

  在日常生活中,赌徒似的控制力幻觉广泛存在。

  上世纪60年代,在一项对61500名美国人所做的调查中,研究者发现,7l%的人参与过赌博。参与赌博的人比例如此之高,说明人们对赌博中获得成功的可能性抱非常乐观的态度,他们认为自己不是在碰运气,而是在控制某些过程。

  马赫(C.Mache)1971年在研究分析了德国及瑞士的彩票后,得出的结论:“对于赌博者来说,最重要的信念就是,他们能克服偶然性法则。这种态度同由偶然性决定的事件本质上是无法确定的这一观点完全相反。”


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2018-7-31 7:53:00

  股票投资的复杂性,决定了股市上很难出现“确定性”的机会,所以不能拘泥于一定要找到“确定”能盈利的股票。有些股评中一再渲染的“确定性”盈利条件,通常不是让你交会费就是让你另外付费才能看到结果,不要轻易相信。

  本栏前几次分析了虚假确定效应的表现、影响及原因,忽略某些阶段,注重另一些阶段,把不确定事件当成确定事件的现象,只是知觉的确定性而不是真正意义上的确定性。那么,在股票投资决策中到底该如何全力避免虚假确定效应的影响呢?

  营销学者的研究发现,免费服务比折扣服务更吸引人,因为免费的知觉价值很高。例如,干洗店如果提出一次洗三件衣服就可以免费洗一件,其效果就要比降价25%更好。免费意味着虚假“确定”(第四件衣服百分之百可免费),降价则被认为有不确定性,但两者对人们实际收入的影响实际上是相同的。

  确定效应和虚假确定效应导致了判断上的不一致。确定效应使人们更倾向于减少确定事件的可能性,而不是减少不确定事件的可能性。在虚假确定效应下,人们更可能选择确定性的选项,而不会选择仅减少了不确定性的选项。从理想的角度来看,对决策者来说,在不确定条件下相同风险的减少应该具有相同的价值。例如,许多一般问题的风险从20%降到10%与从10%降到0%的减少应该具有相同的价值。但是,由于存在感知到的确定性,或者“虚假确定”对许多人都有着特殊价值。心理学研究表明,人们选择的目的不仅是为了避免风险,也是为了减少由不确定性引发的担忧。从投资的角度,买一只股票亏损风险从20%降到10%与从10%降到0%减少的成本是大不一样的,前者远远低于后者。但若从收入成本比较,两者本该是一样的。所以,股票投资一定要考虑收入成本比,不宜盲目追求把亏损可能性降低到0。当然,要想防范火灾、空难和其他灾难性的事变,就得跳出收入成本比,应尽最大可能做到万无一失。


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2018-6-26 8:04:00

  人们对确定性结果的评价要高于在不确定性水平上相同价值变化的结果。这种在序列选择中,忽略某些阶段,注重另一些阶段,把不确定事件当作确定事件的现象,被卡尼曼和特沃斯基称为虚假确定效应,即只是知觉的确定性而不是真正意义上的确定性。

  人们在决策中,对确定性的事情持何种态度?通过下面这个实验,可以发现其中的规律。

  A.你一定能赚30000元。B.你有80%可能赚40000元,20%可能性什么也得不到。

  被试者表现如何?大部分人都选择A。而根据经济学的“理性人”假设,选择A是错的,因为选择B的预期效用是40000×80%=32000,大于A的预期效用30000。

  2002年诺贝尔经济学奖得主丹尼尔·卡尼曼与其合作这阿莫斯·特维尔斯基称这一现象为“确定效应”,即大多数人在处于收益状态时,都属于保守和风险厌恶型。决策者在与仅具可能性的结果相比时,往往对确定性结果给以较大权重,而通常对不确定的可能性结果赋值都给以较低权重。确定效应可通过概率权重函数来解释。一般情况下,决策者对小概率的评价值高于其客观值,对中等概率的评价值低于其客观值。

  确定性效应的关键因素是决策权重的性质,它说明人们偏爱(不偏爱)确定性结果的程度大于对可能发生结果的偏爱(不偏爱)的程度,对处理确定性结果和不确定性结果的方式不同。大多数人对不确定结果中正的结果(增益)是保守的,对一些的确潜在的正面报酬,常会表现出风险厌恶的倾向,而对确定性结果中负结果(损失)表现出风险寻求的倾向。

  确定效应表现在投资上,就是投资者有强烈的获利了结、落袋为安倾向,偏爱卖出正在盈利的股票。多数人的表现是“套则拖,盈先走”。在股市中,普遍有一种“卖出效应”,也就是投资人卖出获利股票的意向,要远大于卖出亏损股票的意向。这显然违背了“对则持,错即改”的投资核心理念。

  还可以通过下面几个问题引出和解释虚假确定效应。

  问题1:你会选择下面哪个选项?A.肯定赢得30美元。B.有80%的可能性赢得45美元。

  特威尔斯基和卡尼曼将上述问题交给不同小组的人群测试。有78%的人选择A,22%的人选择B。

  问题2,考虑下面包含两个阶段的游戏。在第一阶段,有75%的可能性一无所获地结束游戏,25%的可能性进入第二阶段。如果进入第二个阶段,要在下面两者之间再做选择:C.肯定赢得30美元。D.80%可能性赢得45美元。

  问题3,你会选择下面哪个选项?E.有25%的可能性赢得30美元。F.有20%的可能性赢得45美元。

  测试结果,对问题2,85名被试中74%的人选择C,26%的人选择D。对问题3,81名被试中有42%的人选择E,58%的人选择F。


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2018-5-22 7:52:00

  人们选择不同的方案,本该建立在这些方案的差异上,而不应建立在这些差异是如何表达出来的基础上。偏偏这一原则与人的心理倾向相左。所以,表达不合适甚至可能破坏深思熟虑的决策。不过,若能采取适当预防措施,是能限制这种框架效应的。

  本栏上篇论述了框架效应的内涵、发生的原因、存在的广泛性和稳定性、对决策影响。今天继续探讨框架效应在股票投资中的表现及其预防。

  股票投资,容易产生货币幻觉。例如,笔者曾问过数千名投资者:在股市盈利(或损失)1万元,与实际得到(或损失)1万元,哪种情况下人们的快乐(不适)感较强?几乎所有被试的回答是后者。这说明,股票投资中的货币幻觉会影响人们正常的心理感受。

  Levin和Gaeth的研究发现,当将牛肉描述为75%是瘦肉时,被试报告更多产生喜爱的感觉,而将相同的牛肉描述为25%是肥肉时,报告喜爱的感觉就大为减少。

  心理学家曾做过一个实验:向一个小区的家庭主妇推销保温密封条。当推销人说“太太,您买这款保温密封条吧,这样,您一年能节省1400美元”时,有不到20%的家庭主妇购买了这款保温密封条。在另一个小区,当推销人说“太太,您买这款保温密封条吧,如果您不买,您一年会多花1400美元”时,有近70%的家庭主妇购买了这款保温密封条。同样的信息,不同表达,给对方心理的影响大为不同。

  笔者曾做过一个实验,问了数千名被试者下面的问题,有人向你推荐一款高风险的理财产品:A.像您一样的人都犯了跟您一样的错误而没有购买。B. 像您一样的人大部分都买了。C.您买了,收益是多少(假设是X)。D.您不买,会损失X。结果,大部分人承认,选项D对自己的影响更大。

  笔者还做过另外一个实验。询问数千名被试者,有人向你推荐股票,有三种表述:A. 这只股票未来三个月内盈利的可能性是60%。B. 这只股票未来三个月内平盘的可能性是20%。C. 这只股票未来三个月内亏损的可能性是20%。大部分人承认,选项A的说法最能让他们动心。


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2018-4-24 7:50:00

  实验一再证明,面对收益,人们更愿意保守,面对损失的确定时,人们更愿意冒险。情景描述不同,风险偏好发生变化。而微观经济学假定风险偏好不变。不同的问题陈述方式,会根本改变决策方向。

  “屡战屡败”与“屡败屡战”为什么对别人的影响会那么不同?因为正面与负面的表达会严重影响人们的决策:问题本质相同但表达形式不同会导致人们在选择和突出情景(问题)的某些方面而忽视另一些方面,进而做出迥然相异的决策。

  根据行为学经济学的界定,决策者所拥有的有关行为、结果及某一特定选择可能引发的有关情况的一系列概念就是决策框架。而由事物表面形式形成的框架会影响人们对事物本质的认识。当人们用特定框架来看问题时,决策将在很大程度上决定于他所用的框架,这就是框架依赖(framing dependence)。正是框架依赖导致认知与判断的偏差(即陷阱)。

  框架效应违反了主观效用理论中的主导公理与不变公理。主导公理可能是理性选择中最明确的原则:如选项A在某一状态下比选项B好,而且在任何状态下都至少与B一样好,那决策者应选择选项A。美国行为科学家阿莫斯·特沃斯基与2002年诺贝尔经济学奖得主丹尼尔·卡尼曼在1981年提出了不变公理:在不确定环境下选择时,决策不应因问题表达方式的不同而不同。但在现实生活中,框架效应总会使人在不同条件下做出与这一公理不一致的选择。

  做决策的第一步是如何表达,这常和其他心理陷阱紧密联系在一起。某种表达能建立起现状或引入一个锚,能突出沉没成本,或引向肯定性证据。今天,决策(说服)的研究者已确定了两种特别容易误导决策(及对方)的表达。

  特夫斯基与卡尼曼当年做了个经典实验:设想美国试图防范可能发生的一种非同寻常的疾病。估计该疾病将可能在美国导致600人死亡。专家们提出了4个不同方案。假定他们对这4个方案的后果估计如下:如果采用方案A,200人的生命将会得到挽救;如果采用方案B,则有三分之一概率600人生命会全部得到挽救,有三分之一概率所有人死亡。如采用方案C,400人将会死亡;采用方案D,三分之一概率成功,若成功,所有人都有救;有三分之二概率失败,若失败,600人全部死亡。

  对A、B两个方案,卡尼曼调查了152名被试,72%选A,28%选B。笔者询问了934名被试(高管、博士、硕士、本科生等),60%选A,40%选B。

  对C/D两个方案,卡尼曼调查了152名被试,22%选C,78%选D。笔者问了934名被试(高管、博士、硕士、本科生等),15%选C,85%选D。

  哈佛商学院教授哈蒙德与美国国家工程院院士在1998年做了关于保险公司与打捞沉船的实验。一个海运财产调停人,负责尽量减少三艘投过保的驳船上的货物的损失。但这些驳船在海上沉没了。每艘装有价值200000美元的货物,如果不在72小时内打捞,货物将全部损失。当地一家海上打捞公司老板给出4个花费相同选择。

  计划A:打捞其中一艘船。计划B:有三分之一概率打捞三艘船上的货物,但有三分之二概率一无所获。结果,71%的被试选 A,29%的被试选B。笔者询问了936名被试者,结果与上述实验结果完全一致。


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2018-3-27 7:50:00

——投资心理学漫谈之二十七

  在市场形势相同、其他条件相同、本金总额相同的情况下,买进2元/股的股票与20元/股的股票,盈利及亏损的总数其实是一样的。很多人坦言,在理性比较后也深知这一点,可他们在心理上还是偏爱2元/股的股票。

  在探讨分析了比率偏见的内涵及其产生的原因之后,笔者继续探讨为什么很多投资者偏爱低价股?如何在实践中避免比率偏见的误导。

  生活中广泛存在着比率偏见的现象,是不是偶然的?有学者10年前做了个实验,证明这种非理性不是偶然的。第一种情况是,在A(红球占总数的比例1:10),a(红球占总数的比例7:100)中选择;第二种情况是,B(红球占总数的比例1:10),b(红球占总数的比例13:100)中选择。

  若被试对a 的选择率明显高于A的选择率,则存在比率偏见。被试对b的选择率明显高于B的选择率,则不存在比率偏见。因为b本来就比B的可能性高。

  统计结果表明,A (a)组中a 的选择率显著高于B (b)组中B 的选择率,这证明比率偏见的发生并非是由选择的随机性所导致的偶然现象。

  在A (a)组中,a 为非理性选择,B(b)组中, B为非理性选择,若被试对a 的选择率明显高于B的选择率,则存在比率偏见,若二者的选择率没有统计学差异,则不存在比率偏差。以往关于比率偏见所引发的非理性决策,是因为在低动机或无动机驱动条件下, 被试者对非理性结果选择的随机性所致。


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2018-1-23 8:41:00

  ——股票投资心理学漫谈之二十六

  卡尼曼和米勒的标准理论认为,人们对事件发生的怀疑程度取决于对事件正常性的判断。相对于大数字呈现的小概率事件,小数字呈现稍大一点概率事件更容易被怀疑其出现的可能性。如何在决策中避免被比率偏见误导,亟待进一步深入研究。

  很多投资者偏爱低价股?很重要的原因是觉得相对于高价股,低价股涨起来的空间大,跌的空间少。这在心理学上被称为比率偏见 (Ratio Bias)。

  当今世界最有影响的心理学家丹尼尔·卡尼曼和米勒在上世纪八十年代做过一个实验。一袋装有燕麦、巧克力两种口味的饼干。情境A:袋中有9 块燕麦饼干,1 块巧克力饼干;情境B :袋中有90 块燕麦饼干,10 块巧克力饼干。孩子在无人监督的情况下,闭着眼睛随机从袋中取一次,取出一块饼干。 哪种情况下取出巧克力饼干的可能性更大?尽管在两个包里取出巧克力饼干的概率相同,但实验结果却是,大多数被试认为,相比情境A,情境B从大包里取出巧克力的可能性更大。这个实验首次证明了比率偏见的存在。

  卡尼曼和米勒给出的比率偏见的定义是:当小概率事件以不同比率形式呈现时,相对于较大数字(例如10|100),人们倾向于认为以较小数字(例如1|10)呈现的事件更不可能发生。绝对数量的多少,导致人们产生错觉。此时人们以直观感知而不是抽象比率作为判断依据。

  到了上世纪九十年代,Kirkpatrick 和Epstein 用随机游戏范式,把米勒等人的程序作了适当修改后在大学生中做了一个证明比率偏见存在的经典实验。

  实验时,把盛饼干的盒子改为透明容器A和B,用红球代表巧克力,用白球代表其他饼干,A的红白比率1:9,B的红白比率10:90。被试者被告知,在这两个容器里抽中红球会获得一定的金钱奖励。问被试者偏好哪个容器?实验结果:三分之二以上的被试者选择数量多的B容器。因为被试者大多认为从容器B中拿到红球的概率要大一些。但实际上从A、B两个容器内拿到红球的概率相等。实验证明,人们在做决策的时候存在比率偏见。

  比率偏见是否是非理性的行为?Denes-Raj 与Epstein在改进的随机游戏范式中,采用不等概率条件研究比率偏见,证明了其非理性的特点。实验如下,被试者从碗中拿到一个红球则获得1美元的奖励。A容器中有100个球,其中有5到9个数量不等的红球;B容器中有10个球,其中有1个红球。

  为了让被试者明确知道这种比例上的差异,实验者特意把标明比例的标签贴在容器外面。结果,82%的被试者愿意选择采用大数字呈现小概率事件。实验者继续进行实验,通过增加赢钱数量来调动被试者正确选择的动机。结果,被试者仍愿意从数量多概率低的容器中选择,从而验证了比率偏见的非理性性质。从理性的角度,应该选择从B容器中抽出红球,因为B容器中抽出红球的概率是十分之一,高于A容器中抽出红球的概率百分之七。

  比率偏见是由直觉经验的压倒优势引起的。当数字比例和代表数字比例的实物同时呈现,并且有认知上的冲突时,多数人常常根据自身对实物的直接感觉来做出判断。当抽象的概率与代表概率的实物同时呈现时,人们判断时在信息中占有更重要地位或者大脑最先识别的信息,是具体的实物而不是抽象的概率。

  卡尼曼和米勒在1986年提出的标准理论(norm theory)认为,人们对事件发生的怀疑程度取决于对事件正常性(normality)的判断。相对于大数字呈现的小概率事件,小数字呈现稍大一点概率事件更容易被怀疑其出现的可能性。


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2017-12-6 7:51:00

  “深化金融体制改革,增强金融服务实体经济能力,提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线。”这是十九大报告对金融领域的根本要求。我们认为,在目前情况下,健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线,更应注重主动预防性监管。

  主动防范化解金融风险,意味着以坚守主业服务实体为基石。金融业回归本源的重点是要做好“安全性、流动性、效益性”的有机统一,进而促进经济发展的“有效性、科学性、持续性”。为适应当前化解金融风险的形势需要,各金融机构要依托主业优势回归金融本源,积极主动参与供给侧改革各项部署,紧扣“三去一降一补”任务,进一步提升服务实体经济的质量和水平,通过体制机制的改革创新,提高金融服务实体经济的能力和水平。主动防范化解金融风险,还需以综合判断分类施策为抓手,在化解金融风险的过程中,针对不同的情况和不同的对象采取不同的措施,防范新的风险产生。

  而主动预防性监管强调的是尽力减少不利事件、违规行为发生的概率。在监管实践中,人们习惯于事后惩罚。但从资本市场发展的规律和监管的效果出发,立足主动预防性监管,把重点放在对违法、违规行为的事前警示上,更见成效。此外,开始时个别的、偶然的违规行为处理起来相对简单,如果对这些违规未能在事前或早期予以惩戒,会给市场传递不良暗示和信号,等到形成参与者的普遍行为之后再处理,除了“法不责众”的难题,还会增加处理成本,且必然引起市场震动;而预防性监管则可减少不利事件、违规行为,防患于未然。为此,主动防范化解金融风险,需以综合判断分类施策为抓手,在化解金融风险的过程中,针对不同的情况和不同的对象采取不同的措施。

  因此,主动预防性监管,总体要求是“从早从小从严及常态化”,把违规遏制在萌芽状态。要满足这个要求,最重要的是制度建设。法律法规完备和严格执行是一体两面。

  具体而言,主动预防性监管更强调权威,体现立法者的理性、专业、对市场的洞察力,执法的严格。要求敬畏市场,坚决遵循规则、程序公开,过程透明(包括规则和程序的制定、修改过程透明)的原则。确保规则公平,执法公正。“三公”之间有严密的逻辑关系,公开是前提,公平是目的,公正是手段,由此促使其他参与者敬畏市场,敬畏规则,信服监管。遵循“三公”原则,还要求监管、遏制违规时,让市场有个稳定的预期,各项法律、法规及政策之间要保持相对稳定和连续,以增加参与者的信心。

  主动预防性监管注重长远,制定法律、法规时,综合考虑市场参与者的情况,尽可能考虑制定法律法规的周到、全面、细致。注重对市场的长远影响,为未来发展预留空间。

  主动预防性监管还需超前预判,增强前瞻性,提高预判能力。预判监管措施一旦出台,市场参与者和执行者会有何反应,执行过程中会有什么阻力,未来市场可能出现的新情况和新问题,都需要有超前研究并拟定可供选择的方案。在遏制违法、违规的监管过程不是单纯地寻找违法行为的证据,而是需要找出违法违规行为的原因,把更多精力用于法律的补充与完善上。


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